MiniBonds series 6

A very important investigation of the minibonds frauds of Shanghai Commercial bank and others mid-size banks that these banks knew what they were selling before and the cover up of banks frauds in mis-selling:

(only one victims bought series 6 and one series 5 of SCB, but more than a dozen bought series 7 after SCB and those involved covered up the underlying collateral.

Lehman Minibond Series 6

Series 6 was issued in Sep.2003, and matured in Sep.2005, but was extended (by issuer) to Mar.2009.

Why Series 6?

It would be interesting to learn how the early Minibond Series was introduced. For Series 6, there was only a "PROSPECTUS". For Series 10 and later, Program Prospectus and Issue Prospectus are offered.

Because Series 6 showed us how Minibond's upfront facade / marketing selling point had been evolved over years, It also showed us how the disclosure level of Underlying Securities related information had gone from LESS to LEAST, while the prospectus was expanded into Program Prospectus and Issue Prospectus . It also showed us what banks knew at the early stage about the true features and material risks of Minibond.



Summary of Minibond Series 6.
1. Term.
Series 6 was issued in Sep.2003, with initial Maturity date in Sep.2005.
Upon maturity, the issuer has the right to extend the maturity date to Mar.2009.

2. It is credit-linked to 150 reference companies ("referecne portfolio") .
The Prospectus listed the 150 reference companies name, and their rating.

3. Prospectus listed the impact to the interest-rate with the number of default event of the 150 reference entities.
- For Sep.2003 - Sep.2005:
0 default => Minibond (Series 6)'s Interest Rate is 5%:
1 default => Minibond (Series 6)'s Interest Rate is 4.15%: ........
5 default => Minibond (Series 6)'s Interest Rate is 0.80%:
6 or more default => Minibond (Series 6)'s Interest Rate is 0:

- For extended Sep.2005 - Mar.2009:
0 default => Minibond (Series 6)'s Interest Rate is 8 %:
1 default => Minibond (Series 6)'s Interest Rate is 6.65%: ........
5 default => Minibond (Series 6)'s Interest Rate is 1.30%:
6 or more default => Minibond (Series 6)'s Interest Rate is 0:


4. Where did the Minibond Money go?
According to Prospectus, it would be used on purchasing "Underlying Securities" with maturity date at Mar.2009.
The Underlying Securities in fact was another structured products.
My Comments:
Prospectus did not use the term 'collateral', the document used 'Underlying Securities'.

5. It claimed to be principal protected. but it also said that if something happened to the Underlying Securities, the principal will be at loss (or total loss).

6. Procedures and Information related to the 'underlying securities' in the Prospectus.

(a) page 53: "APPLICATION PROCEDURES"
(...)
Relevant Dealers will inform prospective investors that copies of the documents listed under paragraph 10 in the section headed "General Information" are available for inspection at the office of the Arranger specified herein ."

(b) in Page 95, "General Information" ,
"10. (...) copies of the following documents will be available .....and the Initial Dealers " (i.e. the distributing banks).

(c) page 96: "(xii): Information Memorandum and all other relevant programme documentation relating to the Underlying Securities Issuer's US $18,000,000,000 EUR Medium-Term Notes Program guaranteed (...)"

(d) page 96: "(xiii) Pricing Supplement relating to the Underlying Securities which supplements the master terms and conditions of the Underlying Securrities set out in the Information Memorandum referered to in (xii) above to form the terms and conditiosn of the Underlying Securities"

My comment:
- The "(xiii)" , i.e. (d) above, refers to the crucial Underlying Securities information document.
- The Underlying Securities Information Documents were available at selling agent (distributor banks) office.
- The "APPLICATION PROCEDDURE" and "General Information" were in fact requiring selling-agent
(i) to inform clients/potential minibond-buyers all the document information including Underlying Securities Information Document,
(ii) to let clients/potential minibond-buyers inspect all the document information including Underlying Securities Information Document, at selling-agent's office (i.e. at banks if the distributor is a bank).

- Did selling agents/distributors inform and give clients Underlying Securities Information Document?
- Did selling agents/distributors read through Underlying Securities Information Document which were available at their site?
* What did they learn about the Underlying Securities' true feature and risks?
* How did the Underlying Securities Information affect Banks' understanding on the Minibond's true features and risks?
* How did the Underlying Securities Information affect Banks' understanding on the Minibond's material risk and material information?
- Is there a connection between such information with the Questions regarding to disclaimers in Wing Hang Bank's Minibond Purchaser Confirmation Form?
Questions: in http://minibondvictim.blogspot.com/2009/08/question-regarding-wing-hang-banks.html


(e) page 96: "Copies of the (...) refered to in (...) (xii), (xiii) and (xiv), will be avialable for inspection as aforesaid with effect from the Issue Date. (...)"

My Comment:
- The Prospectus tells readers that some information (e.g. Underlying Securities Information Document) will be available from the Issue Date, i.e. not available before the Sale-offer closed.
- Similar information was dropped forever in the Program Prospectus & Issue Prospectus for Minibond series 10 and later. The Program Prospectus and Issue Prospects never mentioned about the availability of Underlying Securities Information Document. WHY?

7. Distributors of Minibond Series 6:
Dah Sing Bank,
ICBC (Asia),
Mervas Bank,
Shanghai Commercial Bank,
Sun Hung Kai Investment Services Limited,
Wing Hang Bank,
WIng Lung Bank;

Series 6 prospectus:
http://www.sfc.hk/sfcCOPro/EN/displayFileServlet?refno=0550&fname=Minibond%20Series%206_Prospectus_ENG2.pdf

蒯轍元：港府不能漠視“精明”苦主的權益

最近香港銀行界願意對“雷曼迷你債券”的苦主提出六成 以上的和解賠償方案，不能不說對香港社會是個可喜的消息，香港政府為此也付出了很多努力。但是值得注意的是在香港還有包括大摩“精明債券”在內的其他結構 性債券或是類“迷你債”的問題還沒有得到解決，甚至一直被香港的相關監管機構進行相互推諉。筆者真誠地希望香港政府可以以解決“雷曼迷你債券”為契機，徹 底解決包括大摩“精明債券”在內的其他結構性債券或是類“迷你債”問題，一勞永逸地消除香港社會的潛在不穩定因素。

大摩精明債券的現狀

　 　筆者在2009年3月初就撰文“警惕精明債券成為雷曼第二”，就大摩“精明債券”問題向港府和香港的監管機構進言，指出“迷債事件已引起一場風暴，而精 明債券問題卻是一個潛在的火藥桶，有關當局要小心！”今年5月底，美國通用汽車公司宣佈破產保護，以明報為首的香港的主要媒體都以“大摩[精明債券]瀕爆 煲”等為題對大摩發行的“精明債券”進行了詳細的報道，文中都提到“按照大摩在其網站披露的最新資料，餘下的其他系列，雖然沒有挂鉤機構岌岌可危，但也正 在逐步走向[爆煲]邊緣。”

　　根據大摩網站5月底對大摩“精明債券”22個系列二手價格的最新報價，除1，3，5，6，7系列的餘額還為雙位數以外，餘下的系列或餘額為零，或只為單位數，其中的某些系列的餘額甚至連1% 都不到， “精明債券” 投資者可謂損失慘重。

　　以 大摩“精明債券系列16為例，2009年5月底的餘額為購買價格的0。31-0。34%，據有些“精明債券”投資者的分析，雖然表面上與此系列的挂鉤的7 家大型機構都完好無損，但是投資此系列的本金卻是和作為抵押品的121家公司的信貸挂鉤，當這些公司的出現債務違約和清盤事件，而出事公司數目又超過某個 水準，就會開始吃掉債券的本金。以本系列為例，它的起賠點（attachment）為6-6。75%，在系列16 抵押品涉及的121家公司中，只要有7.3家公司[爆煲]便會觸及起賠點。由於大摩在此產品中大量使用了杠桿原理，當[爆煲]公司數目累計為8。2家，便 會觸及止賠點（dettachment），債券會被大摩無償的提早贖回，令投資者血本無歸。據統計，在過去數月，121家公司中已陸續有9家公司出現違 約，按造成損失的價值計，估計已相當於6家公司以上[爆煲]，離7。3 加僅一步之遙，其中還包括克萊斯勒等美國高危汽車企業，分分鐘鐘使系列16 處於[爆煲]邊緣。

　　到現在為止，作為審批並通過大摩“精明債券”市場準入的香港證監會從來都沒有公開過 “精明債券” 以及其他的結構性類迷你債的發行量是多少，有多少已經爆煲，媒體只能根據現有的一些非正式資料進行分析和猜測，不免會出現錯誤，但大摩“精明債券”發行數 十億，涉及香港老百姓至萬人是不可否認的事實，不知香港證監會為何要和媒體進行“躲貓貓”，不肯面對事實。到現在為止證監會還只是說積極和大摩保持聯繫， 以便向投資者更新情況。但對“精明債券”的後續處理卻採取不作為，遲遲不提出任何的處理意見和方法。大家都知道，金融市場瞬息萬變，越延後處理，債券的餘 額就會越小。系列16在2009年5月底的餘額只為購買價格的0。31-0。34% 就是絕好的例子。

　　而使“精明債券”雪上加霜的是 最近美國的大型民間貸款機構CIT又瀕臨破產的邊緣，雖然CIT和債權人達成協定避免了短期內即刻破產的命運，但從中長期來看，恐怕CIT最終還是逃脫不 了破產的命運。而香港的證監會和其他的監管機構如何能按兵不動，坐等“精明債券”[爆煲]，而對香港投資者顆粒無收的命運視若無睹。

精明債券還是死亡債券？

　 　“精明債券” 的投資者到現在才明白，“精明債券”最大的風險並不是與之挂鉤的信用實體的違約或破產風險，而是作為本金投資抵押物的違約和破產風險。而這些風險並沒有在 債券的宣傳文件上進行披露。這顯然是和大摩的誠信有關係，究竟是大摩忘記披露了，還是有意不進行披露？

　　而負責審批此債券的證監會執行 總裁韋奕禮卻聲稱“精明債券”單張已列明產品並非保本，加上結構複雜不可以印在一張紙上，具體內容及風險因素均以章程及文件作依歸。這顯然是幫助證監會推 卸監管不嚴的責任。首先申明此產品不保本這是最起碼的要求並未降低此類產品的風險，大摩應該在宣傳單張上列明此產品為高風險投資而最大風險是作為抵押物的 121家公司的違約和破產風險，此產品可能導致本金減至為零。其次縱觀“精明債券”的發行章程及文件，除了產品名字和風險名詞的羅列，大摩避實就虛，根本 未提及真正風險的實質，這種試圖轉移投資者視線，甚至讓投資者產生錯覺的做法和大摩作為美資大行的身份極不相符。即使它的發行章程根本未真實的，全面的披 露“精明債券”的實質，有欺騙之嫌，而且違反作為金融從業者的誠信原則。

　　根據“精明債券”的銷售章程，任何產品都可以成為抵押物的信 用主體。而大摩賦予自己及其附屬公司無限的權利對上述抵押物進行無限更換和買賣，只要大摩可以獲利。據專家論證這是絕對的不公平條款和霸王條款。沒有一個 機構投資者會接受這樣的條款，因為機構投資者一定會對什麼可以作為抵押物，多少抵押物，可以換幾次抵押物作出嚴格的規定，因為它會影響抵押物的價值。而這 些條款零售投資者恐怕連聽都沒聽說過。更不要說是了解其中的風險了。對於零售投資者這絕對是高風險的投資，而奇怪的是這種在歐美都不可以賣給零售投資者的 產品，在香港卻大行其道，監管機構負有不可推卸的責任。

　　此外，“精明債券”本身的設計就存在著問題，就如在上面提到的它的真正風險並 不是在宣傳單張上所提到的與之挂鉤的信用實體的違約或破產風險，而是作為投資抵押物的違約和破產風險。此類產品大多數的設計期限為5年至7年，這實際上就 是要投資者在此期限內為120家左右企業的違約和破產提供擔保，併為此風險進行對賭。沒有一個零售投資者可以為這種風險提供擔保，所以這種產品在一開始就 是為機構投資者，像保險公司，對衝基金而設計的，而不是針對個人，所以這種產品從一開始決定向零售投資者銷售就決定了其可能死亡的結果。而當時像大摩之類 的投行由於利益的驅動，根本不考慮個人投資者是否可以承擔此類風險，仍然決定向個人銷售毫無道德和誠信可言。

監管不嚴政府介入責無旁貸

　 　像“精明債券”這樣複雜的結構性信用衍生產品能夠在香港大行其道，給投資者造成重大損失，監管機構顯然要負監管不力的責任。但是事情發生以後，監管機構 不僅不抓緊處理問題，儘量降低投資者的損失，還是在相互推諉，到現在還採取敷衍和不作為的態度，長久下去真正受損的還是普通的投資者。早一天解決，投資者 就能降低一分的損失；早一天解決，就能夠早日消除香港社會的不穩定因素，香港政府就可以把被動變為主動，尤其是利用這次雷曼迷債和解之機一勞永逸地解決香 港的“精明債券”及其他迷你債問題。否則，它將永遠是香港人心口上的殤。

　　“精明債券”問題爆發至今已有接近一年，因為雷曼迷你債的發 行商雷曼公司已然倒閉，但假如雷曼公司尚未倒閉，依照原來債券發行協議，它還會為債券擔保本金。但是“精明債券”的發行商大摩，從債券發行之初，就企圖矇 混零售投資者以達到不承擔任何風險和不利後果的目的。雖然大摩目前仍在持續業務經營，但根本沒有表現出任何承擔作為“精明債券”發行商的責任和義務，更未 向香港人民進行道歉並本著積極態度解決問題。而香港證監會是否有對大摩進行調查，大摩在發行“精明債券”過程中是否有不當或存在著違法問題，到現在為止也 沒有向香港社會做個交待。香港政府應該嚴厲調查和追究大摩在香港發行“精明債券”的責任。

　　處理“精明債券”以及類迷你債券問題，我認 為香港政府應該採取鐵腕政策，嚴懲不良發行商，並以此為契機重樹港府的威信。我認為港府應該採取誰家的孩子誰抱走的原則。因為涉及公眾利益，香港政府應該 堅決介入。熟悉投行的人都知道，它們都有著風險委員會，內控委員會，以及新產品適用性委員會等等。任何一個新產品在向客戶推薦之前都必須進過上述委員會的 審查批准。究竟“精明債券”這一在歐美市場都不可以向零售投資者銷售的產品何以在大摩香港得到批准大行其道確實值得仔細調查。鋻於證監會在處理“精明債券 ”等類迷你債問題上的曖昧態度，建議香港政府再選合適的調查機構對大摩等機構發行的“精明債券”和其他類迷你債進行調查。比如說商業犯罪調查科。如果商業 犯罪調查科缺乏這方面的專才，不妨從社會上招聘熟悉這方面產品的專才，甚至招聘曾經在這些投行相關部門工作過的專才以加快調查和處理的力度。

數 十年前由大摩前離職人員弗蘭克。帕特諾伊撰寫了《F.I.A.S.C.O》 (誠信的背後)一書，此書以作者親身的經歷大量披露了大摩在美國和日本如何不良銷售金融衍生產品的事實。而在本世紀初，日本大藏省等監管機構對在東京的歐 美投資銀行涉嫌不良銷售金融衍生產品進行調查，其中也包括大摩。日本監管機構的調查員拿著《F.I.A.S.C.O》這本書要求大摩提供書中提到的數十年 以前的相關交易的產品發行書和發行章程，以及交易成交的確認，並對大摩在上述交易中是否有不當或欺詐行為做出調查和相應的處理。不少大摩的高管在長達一年 的調查中都難以回家，必須住在指定的酒店裏協助調查。看看香港的監管機構到現在還未對大摩這樣的不良發行商進行調查，更不要說進行處理，實屬監管的失職， 有愧香港人民。

　　2008年8月根據媒體報道，紐約州總檢查長庫莫向大摩，摩根大通和美聯銀行等數家投行發函，要求後者馬上與監管監管 部門就ARS債券開始和解談判。當局認為，在向投資人出售極度缺乏流動性的利率拍賣債券（ARS）時，一些華爾街投行有故意吹噓，欺詐客戶的嫌疑。繼花 旗，美林和瑞銀三家大行主動宣佈回購近360億美元的上述債券後，大摩隨後宣佈，將按面值回購45億美元的上述債券，但監管機構並未就此滿意，庫莫的發言 人迪特裏克表示【摩根士丹利回購利率拍賣債券的舉措仍不足夠，而且有點晚，當局的調查還會進行下去。】主管部門懷疑，一些投行在承銷此類債券時，涉嫌蓄意 誇大其流動性，有投行甚至向客戶稱，持有ARS債券與持有現金等同。但最終，客戶持有的居額ARS產品卻被證明好似廢紙，幾乎無法出手。

　 　上面所提到的都是華爾街的知名大行，他們不僅要全額以面值價格回購ARS債券，還要為他們的行為交付罰金，甚至還要為前期割肉的客戶進行賠償。2003 年露華濃的大股東Perelman在試圖和大摩就Sunbeam公司兼併案和解未遂之後，決定以欺詐罪起訴大摩。在2005年5月18日，美國弗羅裏達區 域法院判定，大摩在參與Perelman 1998 年的交易中存在欺詐行為，並幫助Sunbeam公司作假，因此法庭判定大摩需要付給Perelman14.5億美元。

　　這是華爾街大行 在歷史上最大的一筆單一客戶賠償案。而且法官認為大摩存在誠信問題，即大摩在司法聆訊中蓄意違反法庭頒布的命令，並存在故意拖延和欺騙行為，即故意隱瞞最 關鍵的電子郵件和相關的資料。當時的法官伊利莎白。麥斯認為大摩的表現是【旨在誤導對方和我的行為】。

　　香港的某些政府官員和監管機構 都怕得罪大摩這樣的投行，以為監管過嚴會把這些投行嚇走。而某些監管機構也不願得罪這樣的投行，因為這些監管機構的職員離職後都可能加入這些投行的法律合 規部任職，不願意自斷飯碗，這顯然存在著明顯的利益衝突。而這些投行正是利用了這種監管機構的鴕鳥心態，試圖鑽營監管的漏洞，而不顧忌任何懲罰。香港政府 應該對市場傳遞一種資訊，即對正當合法的經營者不但要扶持而且要鼓勵，但對某些蓄意違法的害群之馬嚴懲不貸，責令像大摩這樣的投行應該負起自己應付的責 任，我不相信對大摩這樣的投行的正常調查或處罰會把它們嚇走。試問大摩這樣的投行在過去數十年來，搭乘中國經濟騰飛的列車在香港市場撈取了鉅額的利潤，但 仍就在香港涉嫌不良發行“精明債券”，把香港當作自己的提款機，我們不禁要問大摩該不該對自己的行為負責？

　　我認為香港政府應以雷曼迷 你債的和解為契機，儘快組織特別的調查機構以公眾利益為重對大摩在港不良發行“精明債券”的行為進行深度調查，包括大摩必須交出當時設計“精明債券”的相 關資料，數據模型，每一系列的盈虧分析，內部各種審批委員會的審批報告，授權書，法律意見書，以及對分銷銀行進行了多少次培訓，培訓資料的內容是否足夠， 和分銷銀行的分成協議。。。等等。調查機構必須以此來判斷，大摩在發行“精明債券”過程中是否涉嫌不良發行及存在欺詐行為。如果經過調查確實發現有不當和 欺詐行為，則發行商則必須承擔全部或大部責任，並參照美國方式全額或大額回購“精明債券”及其他類雷曼迷你債。或根據發行，分銷，購買來界定三方的責任， 並以此來制定相應賠償的方案。所以“精明債券”及類迷你債問題的解決並不是遙不可及。但政府想不想解決，以多塊的方式解決才是事情的關鍵。

　 　最近，有大陸的投資者因為購買了香港一些投行的accumulator產品而遭受巨大損失，這些投資者學則選擇向香港商業犯罪調查科報案的方式來維護自 己的正當權益。港府如果對“精明債券”或類雷曼迷你債的處理不當，就有可能引起另一波香港市民的維權風暴，這絕不是聳人聽聞。
　　
　　我真誠的希望香港政府能夠正視“精明債券”及類迷你債的問題，確實保障投資者的合法權益，力懲市場上的害群之馬，絕不姑息。否則這就將以香港老百姓的身家性命來做代價，它將會永遠是香港老百姓之殤，並成為另外一個引起香港不穩定的火藥桶。(文/蒯轍元)

消委會協助雷曼苦主首宗訴訟將短期內上庭

【迷債轉機】　　《經濟通通訊社２４日專訊》消委會總幹事劉燕卿透露，短期內將有首宗雷曼相關掛勾結構
性票據的投資者，透過法律訴訟向銀行追討賠償。個案涉及投資金額為５０萬元，集體訴訟基金
已作出批核，現正等候排期上庭。
　　劉燕卿又表示，接獲１﹒１萬多宗雷曼相關的投訴，當中１１６９宗已經接受和解，涉及３
億元投資金額。另有１２１宗個案向訴頌基金提出申請，但有２２宗接受和解後撤消訴訟，所以
到現在才有第一宗上庭個案。
　　另外，劉慧卿指出，基金尚餘１０００多萬元，希望可以承擔到第一宗的訴訟費。消委會已
向政府申請注資２０００萬元入基金，政府初步回應正面，相信會獲批。（ｅｈ）

關焯照

文匯報
迷債可了 執漏無期

雷曼迷債分銷銀行近日陸續向客戶發出回購通知，迷債風 波有望漸趨平息，但因迷債事件暴露出的金融監管漏洞，仍尚待當局盡快改善。而監管改革中，預期更為深層、爭議較大的議題將是檢討現時銀行證券業務雙重監管 體制，成為這次「後危機」處理的重中之重。證監會及金管局對此互不相讓，推出不同監管新模式以爭取擴權，券商及銀行亦形成對峙之勢，除非港府不了了之，否 則隨時連場大火併，極考智慧。有鑒於此，有學者建議，港府可考慮結合兩大機構的資源，新建另一獨立部門監管本港金融產品銷售相關事宜。　　■本報記者：顏 茜

本港現行監管制度下，證監會負責審批銀行銷售的 理財產品以及產品的宣傳單張，而金管局負責銀行前線銷售的日常監管。但雷曼迷債事件暴露出，兩大機構的工作皆有欠缺妥善之處：證監會對雷曼迷債產品定位有 錯誤，允許高風險的結構性產品冠名為「迷你債券」，令迷債「先天」就有誤導性；而金管局對銀行的前線監管亦有問題，銷售人員未有充分披露產品風險，甚至有 不當銷售，致使投資者須面對高風險，甚至承擔巨額損失。

不 過，證監會及金管局對有關批評不以為然，並互相卸責。證監會認為，「迷你債券」名稱本身無誤導性，是銀行前線人員的不當銷售手法導致投資者被誤導，而金管 局負責銀行日常前線監管，證監會並無此權限；金管局則指，證監會是雷曼迷債及產品宣傳單張的把關機構，並稱產品審批過程中，從未徵求金管局意見，暗指證監 才是始作俑者。對此，有立法會議員指，雷曼迷債事件罪魁禍首恰恰就是「一業兩管」的監管模式，該模式縱容「證監會不監、金管局不管」。

「一業兩管」變「無人管」

輿 論壓力令港府深知金融監管亟待改善，財政司司長要求證監會和金管局提交檢討報告。但遺憾的是，兩大監管機構在報告中，未談自身責任，倒是角力監管新模式， 各自爭取擴權。證監會建議本港採納澳洲的「雙峰模式」，由證監接手銀行證券業務的前線監管；金管局則堅持應由金管局統管銀行所有業務，不應再有證監會插 手。報告曝光後，業界發出不同聲音，銀行公會主席、豐銀行執行董事王冬勝支持金管局的建議，反對銀行證券業務同時由證監會及金管局負責。不過，香港證券 及期貨業職工會會長王國安則認為，銀行應該把證券業務分拆出來由證監會監管，以統一監管標準，否則對證券行不公。

學者倡組獨立部門「大家管」

　 究竟「一業兩管」監管架構走向何方，才更為有利本港金融業的發展？經濟學家關焯照接受本報專訪時為港府提出另一監管改革的選擇，即由證監會及金管局合作， 抽調人手成立獨立部門，「一條龍」統管金融產品在港銷售事宜，包括產品審批、風險評估、前線銷售乃至後期執法，以保證監管標準的統一，進而保障投資者利 益。

　關焯照認為，改善現行監管架構的問題，不是 只為探討到底由兩個或一個機構監管某項業務，最重要的是加強監管機構間的合作與溝通，因為雷曼事件暴露證監會與金管局在監管理念及手法上有分歧，但又缺乏 互相溝通，致使無法重手打擊不當銷售行為。現時改善監管以重建投資者信心的需求迫在眉睫，證監會不願被削權，金管局亦堅持證監無權管銀行，雙方的拉鋸對本 港金融業發展並無益處。故他建議，成立獨立部門，以將金融產品的監管駁回正軌，就像當年港府成立廉署，專責打擊貪污。

17 Aug 2009

陳光譽

專訪香港雷曼苦主大聯盟盟主陳光譽

北京新浪網 (2009-08-15 09:20)

迷你債『苦主』是如何索賠的 -- 舒時

　 　因為雷曼兄弟的倒閉，香港數萬買了迷你債券的人成了雷曼『苦主』；也因為雷曼的倒閉，香港中環一家默默無聞的旅行社老板被推到了風口浪尖，他就是陳光 譽。陳光譽的『正職』身份在香港知曉的人不多，但是提到雷曼苦主大聯盟，幾乎所有的香港人都知道，而陳光譽便是該聯盟的主席。

　　嚴格說陳光譽自己並非苦主，因為買雷曼相關產品的是他退休多年的妻子和弟弟。對於在香港擁有物業和公司的陳光譽來說，家人的這些損失並不足以影響其生活，所以陳光譽接受記者採訪才說，之所以成立這個大聯盟，一是出于公義，二是『自不量力』。

　　不過這位『不自量力』的旅行社老板把一個鬆散的大聯盟搞得頗有聲勢，在去年敦促香港立法會通過特權法案之後，大勢更是大漲；在其努力下，近期香港金管局、証監會以及16家銷售銀行已經宣布，將會接受六加一的回購方案，向那些雷曼迷你債券的投資者以六至七折的價格回購其手中的債券。

　　陳光譽如何帶領苦主大聯盟？雷曼事件演變至今，各界應該吸取什麼教訓？帶著這些問題，在8月11日下午，CBN記者在陳光譽位於蘭桂坊的辦公室里對其進行了專訪。

苦主大聯盟起底

CBN： 能否介紹一下苦主大聯盟？

陳光譽：這是個完全自發性的組織。從2008年9月雷曼出事，一直到10月中旬，我們自己體會還是需要有自己苦主的組織會更好一些，當時的想法還是不周到的，只是感覺有用，所以就在10月去香港警察局登記，當時也沒有人出頭，我就不自量力地組織起來了。

CBN： 你接手大聯盟是否占用很多時間？

陳光譽：基本上從醒來到睡覺，都在想這個問題，還有不少記者打電話。我現在不得不在晚上10點以後關機，以免有壓力。

CBN： 你自己是苦主嗎，你買了多少？

陳光譽：主要是我太太買，我沒有買。她是個退休中學老師，買了44港萬，其中28萬是精明債券(精明債券和迷你債券類似，都是信貸挂鉤票據，回報率與一家或數家公司的信貸質量挂鉤)，另外16萬是迷你債券；其次，我弟弟買了150萬的ELN(股票挂鉤產品)，這個產品入場費是50萬。

CBN： 所以你弟弟應該屬於專業投資者？

陳光譽：這個就不曉得了。按現在香港証監會公布的，專業投資者指的是那些跟銀行簽了專業投資者條款的人，但我弟弟說他沒有簽所謂的專業投資者合同。

CBN： 從你的情況來看，你家人的迷你債其實負擔並不重，你為什麼會一直執著幹下去？

陳光譽：這個事對老百姓打擊很大，特別是對那些老人家。

　　就像你說，我的生活受到迷你債的影響，我過去連迷你債是什麼都不知道，但是就覺得這件事太不公義。我太太是個中學的退休老師，這40多萬是她的退休金，她過去從來不買股票，只是做存款，所以這些錢對她更重要一些。她希望我早點退下，這件事對她也有壓力。她是個很節約的人，平時連打車還是坐巴士都要計算一下。

CBN： 苦主大聯盟是怎麼運作的？

陳光譽：我們這個組織有三個主要人員。除我擔任主席外，另外有簡浩明任副主席，他是買了ELN的產品，另外有個財務是葉珍小姐，我們每周會有一個核心小組的會議。一般是周二下班後召開。比如我們這周就會討論對於和解方案的看法，並商量對策。

CBN： 從你們組織來看，其實你們這個苦主大聯盟不僅僅是雷曼迷你債苦主，還包括了ELN等雷曼相關產品的苦主。

陳光譽：是的。不過我們不包括Accumulator累計期權，因為我們所有苦主基本不是專業投資者，也不是大戶。我們包括了Constellation和精明債券，它們雖然不是雷曼發行，但是也是因為雷曼事件才受牽連，所以我們也把它們包括在內。

最大成就：促進特權法案通過

CBN： 現在看來，大聯盟獲得了不少成功，你覺得它最大的成就是什麼？

陳光譽：這 個大聯盟的最主要成就是在它成立之後，經過一個月左右的努力，促成了特權法案的通過。當時香港討論是否要動用特權法案來審查雷曼迷你債事件，要獲得通過， 必須要直選議員和功能組別的議員同時過半數同意，當時我們很幸運，兩邊都夠票。通過了特權法案，這是雷曼迷你債事件的里程碑。

CBN： 特權法案為什麼對你們這麼重要？

陳光譽：特權法案的作用對整個事件的發展很重要，現在特權法案還沒有結束，議員還會再繼續審查。如果沒有特權法案，我們根本無法對有關的官員進行問責。

CBN： 但是外界也有人認為，『苦主』現在是得理不饒人，是輸打硬要，你怎麼解釋？

陳光譽：我們雷曼苦主總數有4.8萬人，現在接近5萬人，因為現在那些精明債券也陸續出現問題了，恐怕5萬會突破。你覺得這些人都是輸打硬要嗎？我也同意這些人中可能並不一定完全都是『苦主』，也有一些機構投資者和專業投資者，但是大部分人是受到誤導才會購買這些產品的。

CBN： 但是你們當時都是簽了合約的，是嗎？

陳光譽：作為金融中心，香港人基本上都非常信任銀行，不管開戶還是簽什麼協定，都是一大堆文件，但人們通常不會詳細去看完，基本上是銀行職員說簽哪裡我們就簽哪裡，有人從來就沒有拿過合約副本，因為都相信銀行。

　　當然經過雷曼事件後，我們這個習慣肯定是要改了。現在我去銀行視窗辦事，如果對方要我簽字，我會要求銀行職員解釋給我們聽，這個條款具體是什麼意思。

　　基本上香港所有的持牌銀行都有涉及雷曼衍生品，他們應該拿出勇氣認錯，爭取社會的認同，香港這個金融中心才不會受到信任危機。

CBN： 你覺得在回購方案出現後，苦主內部是否會分化，大聯盟的決策如何？

陳光譽：這次回購方案出來以後，大聯盟內部也有一些矛盾出現，這是肯定的。有人會懷疑，他們為什麼不被列入賠償範圍；有苦主買的迷你債其抵押品價值已經大幅回升，甚至超過百分之百，而有的人抵押品價值為零，他們就會有想法，為什麼大家要按統一的標準接受回購；那些星展銀行Constellation的苦主也質問，為什麼迷你債可以賠，Constellation就不能賠；還有那些買了ELN的人，他們情緒更高，因為他們連賠償的邊都沾不上。

　　那些買了非迷你債產品的投資者感覺自己被忽略了，其實非迷你債的雷曼產品有十多種，這些投資者都希望大聯盟能解決他們的困難，替他們發聲；另外還有苦主仍然希望是百分之百的回購。

　 　一些很明顯是經驗投資者，他們在這次方案中沒有獲得賠償，所以他們想採用更激烈的抗爭手段，我們只能跟他們講道理，因為大聯盟只能滿足多數人的要求，無 法一一照顧，這是很困難的。那些明顯無法通過這次回購方案獲利的投資者，我們也會建議他們去跟銀行方面繼續談判，或是通過其他途徑，以個案方式向銀行索取賠償。

美國集體訴訟仍在進行

CBN： 能否介紹一下你們在美國的集體訴訟情況？

陳光譽：我們是在2008 年底與美國方面的律師接觸，今年3月份在紐約州入狀紙立案，告兩個被告，一是雷曼清盤人，二是美國匯豐。告第一方是因為它說按照美國破產法，抵押品的利益 是歸清盤人，其索利權先於我們苦主；告匯豐是因為它作為迷你債信托人，沒有執行責任，沒有保護好迷你債的持有者利益。這個案件一直在進行，雖然沒有公開聆 訊，但是內庭的聽証會已經開始，今年6月我們美國律師過來討論。

　　美國律師談了兩件事，一是抵押品問題，我們原以為是在美國，後來才發現原來是在英國倫敦，抵押品信托公司雖然是Bank of New York(紐約銀行)，但卻是放在它倫敦的公司；第二件，抵押品今年6月份的價值已經達到16億美元，很高。

　　開完會後我們全部都保密，不公開有關抵押品的價值。然後到6月底，中銀香港通過媒體放話，要進行6折回購，當時我們就反對，因為當時我們從律師口中獲悉，這些抵押品價值已經大幅回升，個別系列的債券價值甚至已經超過100%，所以我們認為沒有道理接受。到了7月22日，又出現了六加一方案。

CBN： 你覺得集體訴訟成功的機會有多大？

陳光譽：目前官司的進展對我們是有利的，因為有一家澳大利亞的基金公司也發售了大量的類似迷你債產品，它們在與雷曼清盤人的官司過程中，英國的法院判抵押品歸基金信托人所有，認為雷曼票據的投資者，有權取回票據抵押品，雷曼兄弟清盤人並無取得抵押品的優先權。

　　英國法院的判決對我們相當有利，我們會很快向英國法院申請相關的判例。如果英國法院判這些抵押品歸我們，對我們在美國的官司會有幫助，但是最終會有什麼樣的影響，目前還很難說，因為美國法院有它自己的判案標準和過程。

CBN： 你覺得雷曼迷你債事件是否也值得內地投資者關注？

陳光譽：絕對的。我們發現許多中銀香港的苦主都是從內地過來的，他們來港後，因為相信國有的銀行，所以在那裡開戶。還有許多住在廣州和深圳的苦主跑來香港買迷你債。

　　其實雷曼迷你債的苦主範圍很大，不僅僅是內地，還有許多其他地方的苦主。他們不少人跑來跟我們接觸，希望我們能提供幫助。

　　我希望內地老百姓也可以看到我們的這些情況，更多關注這些資訊，他們應該對雷曼事件有所警惕。

陳光譽簡歷

香港人，香港雷曼苦主大聯盟主席，畢業於香港中文大學哲學系，現經營迅達旅行社，主要替公司客戶制定旅遊計劃，因組織雷曼苦主大聯盟而成名。

《蒯轍元》港府勿坐等大摩精明債券爆煲

亞洲週刊

摩根士丹利在香港發行的「精明債券」面臨「爆煲」，投資者損失慘重。發行章程有欺騙之嫌，違反金融誠信原則。這種在歐美都不可零售的結構性產品，卻在香港大行其道，暴露香港金融監管問題。

最近香港銀行界願意對「雷曼迷你債券」的苦主提出六成以上的和解賠償方案，對香港不能不說是個可喜的消息，香港政府為此也付出了很多努力。但值得注意的是在香港還有包括摩根士丹利(以下稱「大摩」)「精明債券」（CDO，債務抵押證券）在內的其他結構性債券或是類「迷你債」的問題還沒有得到解決，而香港的相關監管機構仍一直相互推諉。

今 年三月初筆者就曾在亞洲週刊撰文《「精明債券」原是糊塗帳？》，指出「精明債券」是「另一個潛在的火藥桶」，就此向港府和香港的監管機構進言，「監管當局 不應再裝糊塗」，應盡快採取措施盡可能減少投資者損失。可惜到現在為止，作為審批並通過「精明債券」市場准入的香港證監會從沒公開過「精明債券」及其他結 構性類迷你債的發行量是多少、有多少已「爆煲」（問題或危機大範圍爆發），至於提出處理意見和方法、追究審批和發行責任等更無從談起。

投 資者的損失也趨嚴重。根據大摩網站五月底對大摩「精明債券」二十二個系列二手價格的最新報價，除一、三、五、六、七系列的餘額還為雙位數以外，餘下的系列 或餘額為零，或只為單位數，其中的某些系列的餘額甚至連百分之一都不到，「精明債券」投資者可謂損失慘重。系列十六在五月底的餘額為購買價格的百分之零點 三一到零點三四。

據有些「精明債券」投資者的分析，雖然表面上與此系列掛的七家大型機構都完好無損，但是投資此系列的本金卻是和作為抵押品的一百二十一家公司的信貸掛，當這些公司出現債務違約和清盤事件，而出事公司數目又超過某個水平，就會開始吃掉債券的本金。

「精明債券」的投資者到現在才明白，「精明債券」最大的風險並不是與之掛的信用實體的違約或破產風險，而是作為本金投資抵押物的違約和破產風險。而這些風險並沒有在債券的宣傳文件上進行披露。這顯然是和大摩的誠信有關係，究竟是大摩忘記披露了，還是有意不進行披露？

而 使「精明債券」雪上加霜的是最近美國的大型民間貸款機構CIT又瀕臨破產的邊緣，雖然CIT和債權人達成協議避免了短期內即刻破產的命運，但從中長期來 看，恐怕CIT最終難逃破產命運。而香港的證監會和其他的監管機構如何能按兵不動，坐等精明債券「爆煲」，而對香港投資者顆粒無收的命運視若無睹？

負 責審批此債券的證監會執行總裁韋奕禮卻聲稱「精明債券」單張已列明產品並非保本，加上結構複雜不可以印在一張紙上，具體內容及風險因素均以章程及文件作依 歸。這顯然是幫助證監會推卸監管不嚴的責任。首先申明此產品不保本這是最起碼的要求，並未降低此類產品的風險，大摩應該在宣傳單張上列明此產品為高風險投 資，而最大風險是作為抵押物的一百二十一家公司的違約和破產風險，此產品可能導致本金減至為零。其次縱觀「精明債券」的發行章程及文件，除了產品名字和風 險名詞的羅列，大摩避實就虛，根本未提及真正風險的實質，這種試圖轉移投資者視線，甚至讓投資者產生錯覺的做法和大摩作為美資大行的身份極不相符。「精明 債券」的發行章程根本未真實的、全面的披露「精明債券」風險的實質，有欺騙之嫌，而且違反作為金融從業者的誠信原則。

此 外，「精明債券」在一開始就是為機構投資者設計的，而不是針對個人，所以這種產品從一開始決定向零售投資者銷售就決定了其可能死亡的結果。此類產品大多數 的設計期限為五年至七年，這實際上就是要投資者在此期限內為一百二十家左右企業的違約和破產提供擔保，並為此風險進行對賭。沒有一個零售投資者可以為這種 風險提供擔保，而當時像大摩之類的投行由於利益的驅動，根本不考慮個人投資者是否可以承擔此類風險，仍然決定向個人銷售，毫無道德和誠信可言。

根 據「精明債券」的銷售章程，任何產品都可以成為抵押物的信用主體。而大摩賦予自己及其附屬公司無限的權利對上述抵押物進行無限更換和買賣，只要大摩可以獲 利。據專家論證這是絕對的不公平條款和霸王條款。沒有一個機構投資者會接受這樣的條款，而這些條款零售投資者恐怕連聽都沒聽說過，更不要說了解其中的風險 了。奇怪的是這種在歐美都不可賣給零售投資者的產品，在香港卻大行其道，結果造成重大損失，監管機構顯然負有不可推卸的責任。

監管機構相互推諉

但 是事情發生以後，監管機構不僅不抓緊處理問題，盡量降低投資者的損失，反而在相互推諉，到現在還採取敷衍和不作為的態度，長久下去真正受損的還是普通的投 資者。早一天解決，投資者就能降低一分的損失；早一天解決，就能夠早日消除香港社會的不穩定因素，香港政府就可以把被動變為主動，尤其是利用這次雷曼迷債 和解之機一勞永逸地解決香港的「精明債券」及其他迷你債問題。否則，它將永遠是香港人心頭的傷。

「精 明債券」問題爆發至今已有接近一年，因為雷曼迷你債的發行商雷曼公司已然倒閉，但假如雷曼公司尚未倒閉，依照原來債券發行協議，它還會為債券擔保本金。但 是「精明債券」的發行商大摩從債券發行之初，就企圖蒙混零售投資者以達到不承擔任何風險和不利後果的目的。雖然大摩目前仍在持續業務經營，但根本沒有表現 出任何承擔作為「精明債券」發行商的責任和義務，更未向香港人民進行道歉並本著積極態度解決問題。而香港證監會是否有對大摩進行調查，大摩在發行「精明債 券」過程中是否有不當或存在著違法問題，到現在為止也沒有向香港社會做個交代。香港政府應該嚴厲調查和追究大摩在香港發行「精明債券」的責任。

誰家的孩子誰抱走

處 理「精明債券」以及類迷你債券問題，我認為香港政府應該採取鐵腕政策，嚴懲不良發行商，並以此為契機重樹港府的威信。我認為港府應該採取誰家的孩子誰抱走 的原則。因為涉及公眾利益，香港政府應該堅決介入。熟悉投行的人都知道，它們都有著風險委員會、內控委員會及新產品適用性委員會等等。任何一個新產品在向 客戶推薦之前都必須通過上述委員會的審查批准。

究竟「精明債券」這一在歐美市場 都不可以向零售投資者銷售的產品何以在大摩香港得到批准大行其道確實值得仔細調查。鑑於證監會在處理「精明債券」等類迷你債問題上的曖昧態度，建議香港政 府再選合適的調查機制對大摩等投行發行的「精明債券」和其他類迷你債進行調查。比如說商業犯罪調查科。如果商業犯罪調查科缺乏這方面的專才，不妨從社會上 招聘熟悉這方面產品的專才，甚至招聘曾經在這些投行相關部門工作過的專才以加快調查和處理的力度。

數 十年前由大摩前離職人員弗蘭克·帕特諾伊所著的《誠信的背後：摩根士丹利圈錢遊戲黑幕》（英文原名F.I.A.S.C.O.）一書以作者親身的經歷，大量 披露了大摩在美國和日本如何不良銷售金融衍生產品的事實。而在本世紀初，日本大藏省等監管機構對在東京的歐美投資銀行涉嫌不良銷售金融衍生產品進行調查， 其中也包括大摩。日本監管機構的調查員拿著F.I.A.S.C.O.這本書要求大摩提供書中提到的數十年以前的相關交易的產品發行書和發行章程，以及交易 成交的確認，並對大摩在上述交易中是否有不當或欺詐行為做出調查和相應的處理。

據 媒體報道，零八年八月紐約州總檢察長庫莫向大摩、摩根大通和美聯銀行等數家投行發函，要求馬上與監管部門就利率拍賣債券（ARS）開始和解談判，認為這些 投行在向投資人出售極度缺乏流動性的ARS時，有故意吹噓、欺詐客戶的嫌疑。這些華爾街的知名大行不僅要全額以面值價格回購ARS債券，還要為他們的行為 交付罰金，甚至還要為前期割肉的客戶進行賠償。

香港的某些政府官員和監管機構都 怕得罪大摩這樣的投行，以為監管過嚴會把這些投行嚇走。而某些監管機構也不願得罪這樣的投行，因為這些監管機構的職員離職後都可能加入這些投行的法律合規 部任職，不願意自斷飯碗，這顯然存在著明顯的利益衝突。而這些投行可能利用監管機構的這種鴕鳥心態，試圖鑽營監管的漏洞，而不顧忌任何懲罰。

香 港政府應該向市場傳遞一種信息，即對正當合法的經營者不但要扶持而且要鼓勵，但對某些蓄意違法的害群之馬嚴懲不貸，責令像大摩這樣的投行應該負起自己應付 的責任。我不相信對大摩這樣的投行的正常調查或處罰會把它們嚇走。試問大摩這樣的投行在過去數十年來，搭乘中國經濟騰飛的列車在香港市場撈取了巨額的利 潤，但仍在香港涉嫌不良發行「精明債券」，把香港當作自己的提款機，我們不禁要問大摩該不該對自己的行為負責？

我 認為香港政府應以雷曼迷你債的和解為契機，盡快組成特別的調查機構，以公眾利益為出發點，對大摩在港不良發行「精明債券」的行為進行深度調查，包括大摩必 須交出當時設計「精明債券」的相關資料、數據模型、每一系列的盈虧分析、內部各種審批委員會的審批報告、授權書、法律意見書，以及對分銷銀行進行了多少次 培訓、培訓資料的內容是否足夠和分銷銀行的分成協議等等。調查機構必須以此來判斷，大摩在發行「精明債券」過程中是否涉嫌不良發行及存在欺詐行為。如經調查確實發現有不當和欺詐行為，則發行商必須承擔全部或大部分責任，並參照美國方式全額或大額回購「精明債券」及其他類雷曼迷你債。或根據發行、分銷、購買來界定三方責任，並以此制定相應賠償方案。所以「精明債券」及類迷你債問題的解決並不是遙不可及。但政府想不想解決、以多快的方式解決才是事情的關鍵。

金 融市場瞬息萬變，越延後處理，債券的餘額就會越小。港府如果對「精明債券」或類雷曼迷你債的處理不當，就有可能引起另一波香港市民的維權風暴，這絕不是聳 人聽聞。筆者真誠的希望香港政府能夠正視「精明債券」及類迷你債的問題，確實保障投資者的合法權益，以解決「雷曼迷你債券」和「精明債券」為契機，加強金 融市場的監管，力懲市場上的害群之馬，決不姑息；否則這就將以香港市民的身家性命做代價，成為香港老百姓的永遠之傷，也必將成為另外一個引起香港不穩定的 火藥桶。

（作者蒯轍元係港澳研究中心主任

Dealing with disputes

Editor's letter

August 2009

Dealing with disputes

Pockets of the financial system are stabilising. Stock markets have appreciated rapidly in the past several months, with many equity benchmark indexes in the region back to levels reached prior to the collapse of Lehman Brothers in September last year. The 'fear gauge' Vix index, which measures expected 30-day volatility of the S&P 500, is trading in the 20-30% range, having fallen dramatically from its high of 80.86% on November 20, 2008.

Investment banks are again making money. Revenues from trading activities at financial institutions ranging from Barclays Capital to BNP Paribas and from HSBC to Goldman Sachs have stood up well during the first half of the year. Indeed, these investment banking revenues are often supporting other areas of business where growth prospects remain challenging and bad debts continue to rise. Meanwhile, banks that let go thousands of staff during the first two years of the financial crisis are once more in hiring mode.

Some of the high-profile disputes between investors and banks are also coming to an end. Hong Kong's two main financial regulators reached a deal with 16 distributors regarding their sale of credit-linked notes called minibonds to retail investors in July. The banks have agreed to buy back minibonds at 60% of the nominal value of the original investment for customers below 65 and at 70% for customers aged more than 65. There may also be some additional monies returned depending on recovery values associated with these investments. The agreement in Hong Kong follows an attempt to close the matter in Singapore in June (Asia Risk, July 2009).

Bank distributors in both jurisdictions will also need to improve their sales practices before they can offer retail structured products. And they are not the only financial institutions that should devote more time to improving internal practices.

With the pick-up in financial markets, dealers are once more pitching non-linear products to clients. One hopes they have learnt their lessons and are selling these instruments in an appropriate fashion. There is solid evidence that some leading investment banks sold highly leveraged option positions in 2007 to clients that were simply not in a position to price the options and fully understand the risks.

While the trade documentation may have legally been sound - and there are plenty of cases still going through the courts to test this - there is evidence many transactions were done in 'bad faith'. The trades took place in many cases despite objections by the banks' own internal risk control and compliance functions. Banks have made huge profits from their customers' mispricing options, but troublesome disputes look set to rumble on for some time to come.

Christopher Jeffery.

(Where are the punishments for HK banks frauds, no double HK government officials were all involved in cover up these bank frauds)

http://www.asiarisk.com.hk/public/showPage.html?page=867224

比迷債更毒的星債

http://www.lbv.org.hk/content/pages/posts/E6AF94-E8BFB7-E582B5-E69BB4-E6AF92-E79A84-E6989F-E582B5-E8A9B3E8A7A3--E4BD9CE88085-E6989FE582B5E88BA6E4B8BB4661.php

比迷債更毒的星債

星債 Constellation 是這樣操作的

收集了投資者的資金後星展將全數資金買了抵押品 ---即合成CDO, 這些CDO是與約百間公司作信貸掛勾,( 但與星債的8間信貸掛勾公司無關), 此等CDO又有自己的爆煲條件, 例如 這百間公司中有10間以上破產或因很多公司破產,使加上來的總損失金額高於預定值, 這CDO就爆煲, 也可以引至本星債爆煲, 這爆煲條件沒有在銷售單張提及, 至於百間公司名稱, 多少間公司破產, 每間公司破產後損失金額多少, 總損失金額的預定值等資料星展不單於銷售時從沒有透露,連章程也無提及,明顯隱瞞風險。

這次雷曼爆煲與CDO無關, 但雷曼爆煲後(2008年的10月初) 巳爆星債的抵押品(CDO) 評級仍有AAA, (如系列59), 這顯示還很有價值, 現時的經濟比當時更呈好轉, 價值應當更高, 星展現畤沒有透露抵押品價格。

在雷曼未爆煲前, 星展每月收過百公司的抵押品的利息, 大部份自己收起, 其餘依星債條款給投資者,( 以系列59為例,年息為5.75厘) 爆煲後抵押品被星展全部沒收, 並以下列對苦主極不平等的公式計算贖回金 :

星債面值(苦主本金)

減去 雷曼相關債項的損失(註 A)

減去 抵押品的損失 (註 B)

減去 爆煲費用

註A :

相關債項的損失

= 星債面值(苦主本金) x [ 100% － 爆煲公司的相關債項價值 (以百分比表達] ].

註B:

抵押品的損失 =星債面值(苦主本金)－抵押品現價值。

星展為每間信貸掛勾公司訂定該公司的債券, 稱為相關債項, 例如系列59 雷曼的相關債項是 2017年到期雷曼5.75%債券, 8間公司就訂了8個公司各自的債券, 請注意, 星展沒有真正拿錢買此8間公司的相關債項(即債券), 所有本金買了抵押品, 這所謂8間公司的相關債項, 只是作為爆煲時計算損失之用。

如雷曼爆煲， 爆煲公司的相關債項價值 = 雷曼相關債項價值 = 9.75％.

相關債項損失 = [ 100% － 9.75% ] x [星債面值] = 90.25% [星債面值(苦主本金)] ， 即為 90。25％之本金損失。

這裏有兩個極重要的迷團 :

第一, 星展實際沒有買相關債項, 即無買雷曼的債券, 就談不上有損失

第二, 為甚麽 乘以星債面值, 而不是乘相關債項的面值。 八個掛鈎公司其中的一個公司爆煲, 卻是以100％本金計算公司相關債項的損失。 不僅僅跟銀行職員銷售提的 爆了一間只輸 八 份 一 完全不同！ 廣告也從沒有明確清晰地指出一個公司的破產事件對相關債項的損失是以100％本金作為的基準的，銀行職員也從未給客戶解釋過一個公司爆煲後提早贖回金的計算原則和方式。

提早贖回金其實 可以簡化為以下計算方式 ：

贖回金 = 抵押品現價值

＋ 爆煲公司的相關債項（％）

x 星債面值(苦主本金)

－ 星債面值(苦主本金)

－ 爆煲費用;

這就顯示了提早贖回金的 計算 基本原則：出現一個破產事件的時候，是要以抵押品的現價和爆煲公司的相關債項價值 去償還 100％ 星債面值(苦主本金) 外加 爆煲費用。 那麼，

(1）抵押品的現價高過 星債面值(苦主本金) 的機會是多少呢？

作為設計者的星展，完全明白這抵押品不是投入有實質資產的傳統債券或貨幣基金之類的傳統保值產品，，抵押品其實是投入於第二層信貸掛鈎產品，是跟諸多公司信貸掛鈎的CDO， 而且CDO 中的掛鈎公司的平均素質比這 8 個著名公司的評級要低。那麼，如果著名 8 個公司其中之一出現破產事件，需要提前贖回的時候， 這跟諸多公司信貸掛鈎的CDO抵押品的價格高過 星債面值(苦主本金) 的可能性 恐怕是近於 零吧？

(2）如果出現破產事件，通常的理解是，爆煲公司的相關債項價值 通常會便的很低的吧？

這兩個考慮加在一起，可以看出，以產品之抵押品之選擇，除了破產事件的時候，以抵押品的現價和爆煲公司的相關債項價值， 賠給星展 100％ 星債面值(苦主本金) 給爆煲費用之後。可以預期客戶可以得到的 贖回金的機會是零的。

對於提早贖回金這麼個重大風險因素，為甚麼作為設計者和銷售銀行的星展 ：

－ 不將此和風險明確寫出來了？除了用含糊的通用術語“可能會損失部分或全部本金”以外，星展 應該明確告知客戶：’一旦 有 1 個公司破產，就會用抵押品的現價和爆煲公司的相關債項價值 償還 100％ 星債面值， 具體請參見計算方式‘。這樣，就會給於客戶清晰明確無誤導的介紹。

－ 不明確要求银行职员跟客戶解释關於贖回金的计算原則和具體計算方式呢？

－ 不僅不明確要求銀行職員必須給客解釋提早贖回金的計算原則和具體計算方式，也沒有給於銀行職員合適的培訓給銀行職員提供的培訓中也從不提起提早贖回金的計算原則和具體計算方式？ 簡化之後的方式， 是既體現專業信貸衍生交易業中的 的 CDS First-To-Default 的基本原則，也讓職員對於提早贖回金的 的計算原則和具體計算方式有清晰的瞭解。

贖回金 = 抵押品現價值

＋ 爆煲公司的相關債項（％）

x 星債面值(苦主本金)

－ 星債面值(苦主本金)

－ 爆煲費用;

事實是，多數銀行職員也不知道提早贖回金的計算原則和具體計算方式。

這也是整個星債設計 狡猾 之處, 設計者一定知道爆煲後相關公司的債券價值值 以及相關債項会极低甚至接近零, 所以單是相關債項的損失已令贖回價接近零或等於零, 再加抵押品的損失及爆煲費用, 贖回價更是負數, {難道要苦主賠錢給星展??}

星展在爆煲前已收高息, (收多少息也無透明度), 爆煲後,星展施施然把當時AAA的抵押品袋袋平安, 得益更大, 在尊重合約精神和不可預計百年一遇的金融風暴的擋箭牌下,一個仙都不還給苦主, 自巳則坐擁苦主的血汗錢, 不管你遊行示威,不管苦主生病或跳樓 也無動於衷, 這世界還有公義嗎? 奇怪的是星展設計了這自巳必嬴, 投資者必輸的產品, 居然也能通過監管機構批核!

星展是有在銷售單張說明如遇信貸事件….. 會有很大損失, 但銷售員只強調產品很安全, 產品風險評級是2 , 是低風險, (風險評級應與產品全期可遇到的最高風險釐定, 而不是只計起始時的風險, 這才是最中肯的釐定), 如上述的計算方法, 星債設計者一早就知道爆煲的後果必定使投資者完全損失, 為甚麽不給產品極高風險的第5 級, 而去誤導投資者呢? 況且在實際的銷售過中, 大部份銷售員快速填表, 叫客人簽名, 盡力避免提及高風險字句, 更沒有說明爆煲公式, 因很費時又怕客人知真相後改變主意, 所以大部份投資者在沒有明白全部風險下簽了名,更甚者,有大部份銷售員為求佣金,歪曲事實, 只強調苦主買的是八間公司AAA的債券, 銷售文件也寫是債券, 無可能會爆煲, 這樣像是合情合理的解釋, 又是低回報的產品, 很容易使投資者墮入羅網。

星債是刻意包裝成低風險產品, (因只多收定期息少少,但要鎖着資金幾年), 放在大眾容易椄觸及信賴的銀行銷售, 容易吸引不敢冒險者,如老人家, 退休人仕,用畢生積蓄放心投入,加上銷售員佣金豐厚, 極力推銷, 說成與定期相約的低風險產品, 錯誤配對高風險產品給低風險的投資者, 違反証監會銷售指引, 應受遣責。

星展沒有派發章程給投資者, (有些甚至問了也不給), 銷 售單章只叫人閱讀章程, 但沒有給章程或網址, 怎樣閱讀,? 寫了等於沒寫, 是不是怕投資者知道眞相不買, 金管局宣傳叫人投資要溫功課, 連書都無怎樣温習? 星展如先給章程投資者拿回家看清楚, 不明再問銷售員, 直至確保投資者完全明白風險, 就不會發生今天的事件, 星展在銷售程序上巳犯了系統性錯誤, 可惜所有銷售文件及銷售員,均沒有如實解釋上述爆煲後的計算公式, 使投資者真正明白風險, 雖然在銷售單張說明會有損失很大,但這是不夠的, 因為只能說是選檡性披露, 沒有說明最關鍵及最重要的怎樣計算損失, 即沒有完全及如實披露風險。

銷售單張的版面設計很直覺引導人聯想是眞的買了掛勾公司的債券, 在掛勾公司的信貸評級表下面的註籜寫着 “此相關機構的相關債項均為後償債項….”難怪很多銷售員說爆了一間, 還有7間, 不幸的是, 星展把一間公司的損失反影到全部公司100％星債面值(苦主本金) 上，卻不敢象宣揚 "跟 八 個公司掛鈎 " 一樣，去跟客戶和銀行職員明確清晰地宣揚爆煲後的贖回金計算原則。

雖然星展強調合約精神, 但設計一些明知爆煲後會使苦主全部損失的劇毒星債。卻於銷售時全無披露贖回金的計算原則和計算公式, 是對投資者絶不公平。客戶購買星債的時候，對於星債的瞭解真是只知其一 （跟8個公司掛鈎），不知其二（不知一個公司爆煲後 的相關債項的損失是跟100％本金掛鈎的， 不知一個公司爆煲後 的 贖回金的計算原則和計算公式），更不知其三（不知抵押品本質又是跟諸多公司信貸掛鈎的無實質資產的產品），更不知此類產品，銀行應該讓客戶事先閱讀理解發行章程並盡職地給客戶解釋產品之真是特徵和相關風險 （證監會’操守准則‘），

系列34－37发行章程指出：

“ 分銷商將知會準投資者，本發行章程第53頁「可供查閱文件」所列的文件副本於本發行 章程第28頁所指明的安排人辦事處可供查閱”。 而 '可供查閱文 件' 包括 '有關已抵押資產的資 料，包括評級憑證、有關已抵押資產的條款及條件、及就有關已抵押資產刊發任何資 料大綱或類似發售文件（如已編製）’ 可供查 閱。

銷售銀行，尤其是身兼設計者和CDS掉期對手的星展銀行，是如何執行這個要求的呢？是如何對銀行職員進行相關培訓的呢？是如何給銀行職員做出相關的銷售指引的呢？

星債客戶等於是在不完瞭解星債的具體風險和沒有得到充分的相關重大資料的情形下被欺騙誤導，而簽了購買和約。

苦主們, 如果銷售員有向你解驛以上述的爆煲公式及使你完全明白風險, 你還會買嗎?

作者: 星債苦主

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